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张勋:资产配置、择时与个股偏好,我的思考——读《机构投资的创新之路》有感
来源:     2021-12-15 19:51:43

《机构投资的创新之路》这本书比较专业,粗读之后,与现实印证,亦有所得。

 真正的分散化投资要求投资者将资产分散投资于对市场驱动因素反应不同的各种资产类别上。资产配置、择时、证券这三种常用的投资组合管理工具,在我个人的投资实践中,基本抛弃了资产配置和择时:一是没有建立系统性相关的框架,宏观研究是一个复杂的系统性研究;二是在当前的中国市场和个人管理的产品特点下,必要性不强。

 但“稳健的长期投资者在资产配置中要体现股权偏好和分散化投资的基本原则”[1]却有所坚持。为了降低风险、符合自己的性格和知识结构,个人的投资组合一直相对分散。后来,逐渐修正投资行为为:通过行业分散和风格分散,降低组合的风险。

 书中讲到“真正的分散化投资要求投资者将资产分散投资于对市场驱动因素反应不同的各种资产类别上,构建一个更加有效的组合。在给定风险下,分散化组合的收益高于未充分分散的组合收益。反之,收益水平相同时,分散化的组合面临的风险更低。分散化投资可以在不牺牲预期收益的情况下降低风险水平,对投资者而言,相当于是一顿免费的午餐。”[2]

 在实践中,这个观点对于我的现实行为非常有理论指导,可以进一步完善自己的分散投资风格,加强市场驱动因素的解读。

 分散的投资组合,如何进行维持?书中观点认为,取决于投资的目标,在市场波动时,要维持组合的目标,投资者就必须卖出表现相对强劲的品种,买入表现相对差劲的品种,即对组合持续的调整——组合持续再平衡。组合持续再平衡策略需要高度理性,对市场风格有一定的解读,对行业和个股的覆盖面需要相对宽广。从长期来看,如果不进行再平衡操作,组合的资产配置趋向于收益最高的资产,组合的整体风险水平也被逐步提高。总之,严谨的再平衡策略能够控制组合的风险水平,提高投资者实现目标的可能性。

 我个人的投资目标是均衡配置,追求绝对收益,在这一目标下,要做到组合的持续再平衡,需要持续不断的扩大能力圈,关注行业和个股动态变化,对于内部和外部的研究依赖性很强,建立各主要行业的研究框架和投资逻辑是必须要做的事情。

 把握积极投资管理好时期,善用能力圈。资产定价效率与积极投资管理的机会多少之间存在负相关。在有效市场中,如择时带来的积极投资管理决策往往会降低投资者的整体收益,而在半有效市场中,积极投资管理策略能够带来更好的超额收益。

 A股市场因散户占比高、投资理念相对不成熟、定价效率低,是非常适合积极型投资的市场,应当主动把握机会,而不是躺平或者躺赢。对于积极型投资管理,要结合流动性,严谨的积极型投资者要将重点投资于流动性较差的资产上,避免投资于市场玩家喜欢的高流动性证券,但要更加谨慎,更加恪守投资纪律。积极管理使投资技巧有了用武之地,善用能力圈,如果缺乏积极投资管理的技巧,谨慎的投资者只能选择被动管理的有价证券。

 同时,在我看来,我们也要认识到,积极投资管理中的问题:1)追逐机会本身的乐趣会影响人们评估积极投资管理的机会时的客观性;2)认为高收益完全得益于投资经理的智慧和勤奋努力,而忽视运气成分,没有将投资收益于风险水平联系起来。

 一句话,运气是实力的一部分,但不能把运气当做能力。

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 [1]观点摘自《机构投资的创新之路》

 [2]观点摘自《机构投资的创新之路》